索菲亞(002572)

　　事件：公司發布2018年三季報：2018年1-9月實現營業收入51.06億元，同比增長20.11%。總體而言，增速較Q2有所回升。歸母凈利潤6.92億元，同比增加20.16%;歸母扣非凈利潤6.67億元，同比增加21.11%;基本每股收益0.75元。分季度來看，Q1/Q2/Q3營業收入分別為12.43/17.45/21.18億元，同比增長30.32%/13.78%/20.10%;Q1/Q2/Q3歸母凈利潤分別為1.03/2.66/3.23億元，同比增長33.48%/22.50%/14.70%;Q1/Q2/Q3歸母扣非凈利潤0.97/2.50/3.20億元，同比增加36.46%/18.69%/18.94%。

　　點評：

　　分拆業務來看，1-9月衣柜/櫥柜/木門/家居家品收入分別為42.61/4.91/1.08/2.42億元,同比增速分別為18.61%/19.24%/169.62%/20.62%，Q3單季衣柜/櫥柜/木門/家居家品收入分別為17.75/2.13/0.48/0.93億元，同比增速分別為17.51%/47.19%/19.46%/26.35%。。

　　盈利水平略有下降，期間費用率有所上升。2018年1-9月公司毛利率37.88%略有下降，主要是公司產品降價促銷所致，凈利率為13.45%;期間費用率20.52%，同比增加0.88pct，銷售、管理(含研發)、財務費用率分別為9.83%、10.53%、0.16%，同比變動0.57/0.41/-0.10pct。

　　衣柜增速較Q2有所提升，零售業務總體增長趨緩。1-9月索菲亞衣柜收入約為42.61億元，同比增加18.61%。;其中零售渠道收入38.79億元，同比增加12.62%，大宗渠道收入3.82億元，同比增加157.60%;Q3單季度衣柜收入約為17.75億元，同比增加17.51%;其中零售渠道Q3收入16.34億元，同比增加13.36%，大宗渠道收入1.41億元，同比增加103.37%。考慮到公司零售業務渠道端彈性約為11%~13%，因此Q3單季度同店增速約為0.4%～2.4%。

　　從客單價來看，衣柜業務客單價持續增長，2018年前三季度“索菲亞”全屋定制產品實現客單價10743元/單(出廠口徑價格)，同比增長9.33%，客戶數約36.10萬，同比增加3.0%;Q3單季全屋定制客單價約為11271元/單，同比增加9.6%，客戶數約14.49萬，同比增加3.5%。

　　渠道方面，至2018年9月底，“索菲亞”全屋定制產品擁有經銷商近1400家，專賣店數量2469家以及大家居店47家;公司繼續加密一、二線城市銷售網點，拓展四、五、六線城市的銷售網點;其中公司省會/地級/縣級城市門店數量分別占比18%/28%/54%，銷售額分別占比35%/32%/33%

　　櫥柜業務Q3擺脫上半年高基數影響，逐漸進入高速發展期。2018年6月份，司米櫥柜業務已經開始實現盈利，2018年前三季度實現營收4.91億元，同比增加19.24%，其中Q3單季度實現營收2.13億元，同比增加47.2%。截止2018年9月底，司米廚柜擁有經銷商712家，獨立的經銷商專賣店822家(不含大家居門店，含在裝修門店)。

　　從三季度來看，公司整體收入端壓力尚存，衣柜雖然增速環比提升，但主要大宗業務的貢獻占比相對較高，我們認為未來隨著行業的滲透率紅利不斷衰減以及地產周期的下行，過往的行業整體高速增長的時代已經不復存在，企業只有在產品、渠道、品牌、服務等多方面尋求變革，去迎合消費者的需求，為消費者創造價值，才有希望在行業洗牌的過程中不斷提升份額，保持較快速度的增長。索菲亞作為衣柜行業一直以來的龍頭，我們看好公司在行業景氣度下行階段的業績表現，看好公司未來在行業競爭中不斷提升自身份額，我們預計公司2018-2020年EPS為1.26元/1.56元/1.94元，當前股價對應PE為13.74/11.09/8.94，維持“買入”評級。

　　風險提示：房地產景氣程度低于預期、業務推廣不及預期等。